Принципы оценки бизнеса с точки зрения доходного подхода

Выбор определенного способа оценки стоимости обусловлен факторами, которые свидетельствуют об актуальном финансовом положении компании и ее перспективности. Финансовое положение и перспективность бизнеса влияют на расчет стоимости предприятия. Расчет, в свою очередь, основывается на использовании трех следующих методов: затратного, доходного и сравнительного.

Затратный метод подразумевает анализ стоимости компании с учетом всех затрат. Стоимость бизнеса и активов будет равной. При этом все обязательства должны быть погашены.

Доходный метод является более оптимальным с позиции инвестора. В этом случае за стоимостью компании видят не комплекс средств в виде зданий, техники, инструментария, нематериальных ценностей и другого, а прогноз прибыльности. Доходный метод подразумевает, что вкладчик не даст за конкретную компанию денег больше, чем актуальная сумма перспективной прибыли от деятельности компании. При этом имеют место два перспективных способа притока прибыли в виде источников финансирования для своего капитала и для капитала вложений (с учетом своего и занятого капитала).

Сравнительный метод подразумевает, что стоимость компании зависит от того, за какую сумму его можно продать при условии, что рынок довольно-таки сформирован. Иначе говоря, предполагаемая стоимость компании, которая оценивается на данный момент, равна цене за такую же компанию, установленную рынком.

Оценщиком в ходе процедуры анализа должны использоваться (в случае неиспользования должно быть обоснование этого) указанные три метода оценки. Однако специалист может сам в пределах каждого метода оценивания применять другие методики оценки стоимости.

В каждом конкретном случае итоги всех трех методов могут показывать разные результаты. Какой результат выбирать — все исходит от того, для чего предназначена эта оценка, характера сведений и ее точность.

Затратный метод

Затратный метод подразумевает анализ стоимости компании с учетом всех затрат, включая повседневные. Чтобы это осуществить, для начала оценивается обоснованность рыночной стоимости всех средств, потом оценивается актуальная стоимость обязательств. И, в конце концов, из рыночной стоимости всех средств компании вычитается актуальная стоимость обязательств. В результате получается оценочная стоимость капитала компании, без учета инвестиционного.

Этот подход имеет в своей основе два способа:

• способ расчета стоимости, включающий чистые активы;
• способ расчета ликвидационной стоимости.

Способ расчета ликвидационной стоимости используется как крайняя мера при продаже компании. По этой причине для этой статьи производится расчет лишь способом стоимости чистых активов. В расчет включается несколько моментов:

• дается оценка имуществу компании по актуальным рыночным расценкам;
• определяется оценка нематериальных средств;
• дается рыночная оценка долгосрочным и краткосрочным финансовым инвестициям;
• назначается актуальная цена всем товарно-материальным припасам;
• делается анализ и дается оценка дебиторской задолженности;
• прогнозируются затраты на предстоящие сроки;
• определяется стоимость обязательств компании;
• рассчитывается стоимость капитала компании, для этого из рыночной стоимости всех средств фирмы вычитается актуальная стоимость обязательств.

Способ расчета стоимости чистых активов используют тогда, когда у компании есть существенные материальные средства, и даются оптимистичные прогнозы, что она будет функционировать длительное время.

Для того чтобы оценивать стоимость компании, используются исходные сведения из документов по бухгалтерской отчетности, а именно: бухгалтерский баланс, сведения о доходах и расходах, о денежном обороте, дополнениях и расшифровках. При этом необходимо заранее откорректировать сведения исходя из текущей инфляции.

Существует также методика поправленных чистых активов и непоправленных. При поправленных чистых активах корректируются все составляющие баланса, то есть устанавливается рыночная стоимость всех средств компании. Расчетные итоги по этой методике более точные, чем полученные вторым способом. Потому что из-за недостатка точных сведений корректировать составляющие баланса не представляется возможным.

Под чистыми активами понимается величина, определяемая путем вычитания из суммы активов акционерного общества, принимаемых к расчету, суммы его обязательств, принимаемых к расчету.

Средства, включаемые в расчет, — это имущество компании в денежном выражении и не только. В его состав входят следующие компоненты балансовой стоимости.

1. Внеоборотные средства, которые отражаются в первой части баланса; исключаются пункты с указанием стоимости собственных акций предприятия, которые выкупили у держателей акций. Когда рассчитывается значение чистых активов, учитываются также указанные в первой части баланса нематериальные средства, которые соответствуют нижеследующим условиям:

• те, которые используются АО при выполнении основной функции и дают прибыль (право пользоваться землей, природными ресурсами, разрешения, изобретения, орграсходы, логотипы и т. п.);
• те, которые имеют официальное обоснование расходов и связаны с их покупкой (изготовлением);
• общество должно иметь права на владение этими нематериальными ценностями, которые должны быть подтверждены документально — лицензией, соглашением и т. д., выданными государственными ведомствами;

1. По пункту «прочие внеоборотные активы» учитывается задолженность АО по купленному им имуществу.
2. Припасы и расходы, денежные средства и иные средства, учитываемые во второй части бухгалтерского баланса. Сюда не включается задолженность соучредителей, связанная с их вложениями в капитализацию, и стоимость акций, купленных у совладельцев, по балансу.

Если акционерное общество в конце года располагает оценочными резервами по невыясненным задолженностям и акциям, утратившим свою важность, — расчеты статей, на основании которых они создавались, будут учитываться (имеется в расчетах) по уменьшенной балансовой стоимости ровно на столько, сколько стоят эти резервы.

Пассивы, которые включены в расчет, — это долги АО, состоящие из следующих пунктов:

• денежное обеспечение, направленное на определенные конкретные цели;
• обязательства, взятые на длительный срок, перед банками и другими организациями и частными лицами;
• обязательства, взятые на короткий срок, перед банками и другими организациями и частными лицами; расчеты, различные пассивы, помимо средств, указанных по пунктам «Доходы будущих периодов», «Фонды потребления» и «Резервы предстоящих расходов и платежей».

Применение методики чистых активов не учитывает перспективность роста предприятия. Из-за этого в конкретной ситуации значительно искажается актуальная стоимость бизнеса.

Вторая методика — методика ликвидационной стоимости — применима для компаний, находящихся в положении разорения либо в ситуации, когда стоимость фирмы при банкротстве окажется больше, чем во время ведения деятельности. При применении этой методики оценщиком определяется валовая прибыль от ликвидации средств компании, потом она уменьшается на сумму прямых расходов, которые связаны с банкротством компании, и, кроме этого, на сумму всех обязательств фирмы.

Сравнительная методика

Сравнительная методика имеет в своей основе концепцию продуктивно работающего рынка, где вкладчики совершают покупку и продажу средств того же типа, независимо друг от друга. Результаты похожих сделок сопоставляются с анализируемыми. Плюсы и минусы оцениваемых средств в сравнении с отобранными аналогами принимаются во внимание через применение необходимых корректировок.

В зависимости от того, есть ли необходимые сведения, насколько они доступны, описания объекта анализа, объекта и нюансов запланированной сделки с анализируемым предметом в условиях сравнительной методики используются нижеследующие способы:

• способ предприятия-аналога;
• способ сделок;
• способ отраслевых показателей.

Способ предприятия-аналога

Способ предприятия-аналога обычно используется в той ситуации, когда доля анализируемого участия в капитализации не относится к контрольной.

Источником сведений о стоимости таких же операций с похожими объектами оценки будут сведения о стоимости операций с различными ценными бумагами, проводимых в рамках доступных фондовых рынков (например, на биржах, а также в системах доступной торговли вне бирж), в той ситуации, когда предмет подобной операции не уполномочивает его владельца каким-либо правом контроля.

В ситуации, когда предметом оценки выступает контрольная доля, оценщик обязан внести корректировки, соразмерные денежному поощрению за контрольную долю.

Способ сделок

Способ сделок обычно используется в ситуациях, когда величина анализируемой доли в капитализации относится к контрольной.

Информация о стоимости похожих сделок с такими же предметами анализа берутся из следующих сведений:

• сведения о стоимости операций с различными ценными бумагами, денежным участием в капитализации, в тех ситуациях, когда предмет подобной сделки уполномочивает его владельца всеми или несколькими правами контроля;
• сведения о стоимости операций в виде слияний, поглощений или покупки компании (бизнеса) целиком.

В тех ситуациях, когда предметом анализа является доля, не относящаяся к контрольной, оценщик обязан внести поправки на скидку, соразмерную такой доле.

Способ отраслевых показателей

Сведения берутся, как обычно, из источников узкоспециальных отраслевых исследовательских работ, которые составляются на базе анализа не меньше 50% от общего количества компаний этой отрасли. При этом они должны быть сопоставимы по масштабу с анализируемым.

Оценщиком проверяются и отражаются в итоговых документах операции, имеющие назначение установить соответствие итогов подобных исследований используемой методике оценки, ее смыслу, особенностям предмета объекта оценки, объекту и требованиям ожидаемой сделки с предметом анализа.

Оценщиком обязательно проверяется и отражается в выводах соответствие показателей, которые получены при использовании указанной методики, показателям, которые получены при применении других способов и методик оценивания.

В итоге показания, которые получились при использования этой методики, будут индикативными и не используются при расчете конечного значения стоимости, либо им дается самый маленький удельный вес.

Доходный способ

Доходный способ используется в тех случаях, если реально составление перспективного плана развития предприятия (составление финансовой схемы). На основе принципа доходного способа применяют методику уставного капитала и методику дисконтирования.

Анализ доходным способом подразумевает составление сценария роста будущих доходов. Какой метод выбрать — зависит от стабильности получения прибыли. Исходя из этого, выбирается методика уставного капитала либо методика дисконтирования.

Если прогнозируемая прибыль будет такая же, как на сегодняшний день, или развитие представляется стабильным, то используют методику уставного капитала. Эта методика тоже подразумевает длительный, но неконкретный период функционирования предприятия.

Методика дисконтирования используется, когда доходы компании непостоянны, нестабильны. Также в тех ситуациях, когда деятельность компании прерывается (причины этого могут быть самыми разными) в обозримом будущем либо планируется выйти из бизнеса. В анализ по этой методике входит прогнозирование поступления денег на все годы прогнозируемого срока.

На следующем шаге рассчитывается размер стоимости предприятия на то время, когда прогнозируемый период уже закончится. Рассчитывается примерный размер стоимости предприятия как сумма актуальной цены финансирования за прогнозируемый срок и актуальной величины стоимости в то время, когда закончится прогнозируемый период. Если нужно, могут вноситься корректировки (например, берется в учет сумма, вычтенная за то, что не относится к контрольной, и сумма, вычтенная из-за маленькой ликвидности), и рассчитывается итоговый размер рыночной стоимости предприятия.

Методика дисконтированного финансирования

Стоимость предприятия по этой методике получается в итоге суммирования имеющихся (дисконтированных) на данный момент перспективных свободных финансовых средств предприятия, иными словами, находится по простой формуле:

PV = S(CFi / (1 + r) i )

Из этого следует, что методика дисконтированных финансов подразумевает:

• расчет границ прогноза;
• прогнозирование схемы денежных потоков;
• определение стоимости предприятия на срок, когда закончится прогнозируемый период;
• определение нормы дисконтирования;
• определение ориентировочной стоимости фирмы;
• внесение корректировок и определение конечной стоимости.

Чтобы рассчитать стоимость предприятия на срок после окончания прогнозируемого периода, можно использовать разные способы:

• способ вычисления по ликвидационной цене (на тот случай, когда в остаточном периоде планируется продажа (по самым разным причинам) средств предприятия);
• способ вычисления исходя из стоимости чистых активов (используется для устойчивого предприятия с существенными материальными средствами);
• способ ожидаемой продажи (используются старые данные по реализации таких же предприятия);
• модель Гордона.

Метод уставного капитала

Данный способ схож с методикой дисконтирования и базируется на принципе, по которому стоимость предприятия зависит от актуальной стоимости прибыли в перспективе. Данный метод, как правило, используется в том случае, когда можно предположить, что прибыль предприятия будет постоянной и оно будет работать неопределенно длительное время. Использование метода включает в себя нижеследующие операции:

• изучение и составление финансовой отчетности;
• анализ дохода, включаемого в уставный капитал;
• определение ставки уставного капитала;
• определение ориентировочной стоимости предприятия;
• корректировки при наличии недействующих средств;
• корректировки по величине доли акционерного капитала;
• корректировки по ликвидности.

В ходе разбора финансовой отчетности предприятия встречаются единичные и непостоянные доходы и затраты, определяется свободный финансовый поток, а также проводятся иные нужные расчеты.

В ходе оценки доходов в пользу уставного капитала принимается решение о том, что берется за главное: доход либо денежный проток, рассчитывается среднестатистический показатель и вносятся поправки взятого показателя.

Источник: kskgroup.ru

Оценка компании доходным подходом

Доходный подход к оценке компании основан на предположении, что стоимость компании полностью определяется тем, какой доход она принесет в будущем своему владельцу. Эти будущие доходы дисконтируют, чтобы учесть требуемую рентабельность инвестиций, и в результате получают сегодняшняя стоимость бизнеса.

Оценка компании доходным подходом обычно включает следующие этапы:

1. Прогноз деятельности компании — может быть достаточно детальным для ближайших нескольких лет, а затем сводиться к очень приблизительной оценке темпов роста.
2. Выделение из подготовленного прогноза суммы дохода, который остается у инвестора. Определение дохода может быть разным в разных методах оценки.
3. Определение ставки дисконтирования, которая отражает требуемую годовую рентабельность инвестиций в изучаемую компанию.
4. Дисконтирование прогнозных доходов и получение стоимости бизнеса.

Варианты доходного подхода

Некоторые наиболее распространенные методы, основанные на доходном подходе:

Модель дисконтирования дивидендов. В качестве дохода рассматриваются ожидаемые дивиденды, выплачиваемые по акциям компании, а в качестве ставки дисконтирования — требуемая доходность акционерного капитала.

Модель свободного денежного потока акционеров. В качестве дохода берут денежный поток компании, который остается свободным после оплаты текущих расходов, инвестиций, а также расчетов по долгам. Ставка дисконтирования также должна быть основана на требуемой доходности акционерного капитала.

Модель свободного денежного потока фирмы. В данном случае берут свободный денежный поток до каких-либо платежей, связанных с финансированием. В качестве ставки дисконтирования используют средневзвешенную стоимость капитала.

Чистый операционный доход (NOI). Вариант, который встречается в оценке недвижимости.

Метод остаточного дохода (Residual Income) — стоимость капитала закладывается в расчет самого дохода. Хорошо известна также методика экономической добавленной стоимости, которая, по сути, является вариантом метода остаточного дохода.

Преимущества доходного подхода к оценке

К преимуществам доходного подхода можно отнести следующее:

• Доходный подход наилучшим образом отражает внутренние характеристики компании, он учитывает именно то, что интересует любого инвестора — доход от инвестиций.
• Он основан на прогнозах, сделанных аналитиком. Таким образом, этот подход одинаково применим и для публичных, и для частных компаний, он подходит для оценки в рамках слияний и поглощений и вообще для любых случаев, когда можно спрогнозировать будущие доходы.
• Рынок иногда проходит через периоды, когда стоимость акций сильно раздута или, наоборот, недооценена. Доходный подход позволяет в такие периоды сформировать собственную точку зрения, свободную от искажений, вносимых рыночными тенденциями.

Эти преимущества делают доходный подход наиболее надежным инструментом оценки. Более того, некоторые исследователи называют его единственным подходом, который оценивает именно стоимость компании, в то время как другие подходы называют подходами к определению цены, акцентируя внимание на том, что они не оценивают справедливость и оправданность этой цены.

Недостатки доходного подхода к оценке

В то же время, у доходного подхода есть и недостатки:

• Это сложный подход. Он требует подготовки прогнозной модели бизнеса, на которую могут уйти многие часы и дни. Такое можно себе позволить, если речь идет об оценке одной компании, особенно в рамках подготовки к крупной сделке, но если требуется оценить множество публичных компаний, то доходный подход могут себе позволить далеко не все.
• Сложность модели со множеством допущений может скрывать самые различные ошибки и манипуляции. Надежный прогноз параметров модели —непростая задача, а оценка будет точна настолько, насколько точны эти прогнозы.

Такие статьи мы публикуем регулярно. Чтобы получать информацию о новых материалах, а также быть в курсе учебных программ, вы можете подписаться на новостную рассылку.

Если вам необходимо отработать определенные навыки в области инвестиционного или финансового анализа и планирования, посмотрите программы наших семинаров.

Источник: www.alt-invest.ru

ДОХОДНЫЙ ПОДХОД К ОЦЕНКЕ БИЗНЕСА

Доходный подход позволяет определить текущую стоимость будущих доходов, которые возникнут в результате использования активов компании. При этом наибольшее влияние оказывают продолжительность периода получения возможного дохода, степень и вид рисков, сопровождающих данный процесс, а также объем инвестиций, участвующих в формировании денежных потоков.

Стоимость, определенная доходным подходом, в наибольшей степени интересна для потенциального покупателя, поскольку любой инвестор, приобретающий действующий бизнес, покупает не просто набор активов, а средство получения доходов. При этом величина потока доходов должна оправдывать ожидания инвестора по норме прибыли на вложенный капитал.

Для определения способности компании приносить в будущем чистый доход ее владельцу оценщик может использовать следующие источники информации:

• — текущие финансовые отчеты оцениваемой компании;
• — историю се доходов, выручки, цен;
• — результаты анализа деятельности конкурентов.

Если же рассматривать работу инновационно-ориентированных компаний либо запуск новых бизнес-линий, в отношении всех категорий источников информации часто действуют значительные ограничения. В данном случае текущие финансовые отчеты компании не смогут в полной мере отражать, насколько прибыльны будут инвестиции в новое направление бизнеса, поскольку размер и динамика денежных потоков, а также уровень риска могут существенно различаться и относиться к разным периодам времени. В этой ситуации ретроспективный анализ динамики доходов и расходов не сможет показать темпы роста компании в новых условиях. Кроме того, если оцениваемая компания производит не имеющую аналогов продукцию с применением принципиально новых технологических и технических решений, не всегда можно определить ценовую политику, исходя из действий конкурентов, поскольку фирм-аналогов может вовсе не быть. Поэтому ключевым и практически единственным источником информации для оценки инновационно-ориентированной компании является качественный, глубоко проработанный бизнес-план ее развития, содержащий денежные потоки, поквартально спланированные на ближайшие несколько лет. При этом необходимо учитывать, что результаты оценки окажутся верными только при выполнении двух обязательных условий:

• 1) новая продукция будет востребованной и займет свое место на рынке;
• 2) выпуск продукции будет неизменно сопровождаться положительным денежным потоком.

Рассмотрим принципы оценки бизнеса при помощи доходного подхода.

Принцип 1. Главным критерием оценки бизнеса выступает денежный поток.

В нормативных правовых документах денежный поток определен как «зависимость от времени денежных поступлений и платежей, рассчитываемая для всего расчетного периода, т.е. сальдо притоков и оттоков».

Денежный поток более достоверно отражает фактическую ситуацию на предприятии, чем показатель бухгалтерской прибыли, так как обладает следующими преимуществами:

• — денежные потоки учитывают именно реальные притоки и оттоки денежных средств, включая инвестиции, выплаты дивидендов по привилегированным акциям, погашение, обслуживание, а также привлечение долгосрочных заемных средств. Таким образом, для инвестора более наглядным может быть использование показателя денежного потока: в нем отражен ряд параметров, не задействованных при расчете чистой прибыли компании;
• — денежный поток не учитывает амортизационные отчисления как отток денежных средств, поскольку деньги, которые отчисляются в амортизационный фонд, находятся в распоряжении предприятия. Таким образом, в рамках денежного потока амортизация учитывается в составе затрат при исчислении налога на прибыль, но при этом не является фактическим оттоком.

Приведенные преимущества позволяют использовать показатель денежного потока в качестве инструмента стратегического планирования операционной и инвестиционной деятельности компании и оптимизировать процесс управления ее стоимостью.

В зависимости от того, учитываются денежные потоки в начале или в конце рассматриваемого периода, различают денежный поток пренумерандо и постнумерандо. При этом денежные потоки концентрируются на одной из границ рассматриваемого периода: поток пренумерандо — в начале периода, поток постнумерандо — в конце периода. В инвестиционных расчетах наиболее распространены денежные потоки постнумерандо.

Кроме того, в зависимости от последовательности характера денежных потоков выделяют ординарные и неординарные денежные потоки. Ординарные денежные потоки характеризуются тем, что в начальных периодах наблюдается их отрицательное значение, которое впоследствии сменяется положительным. Если же отрицательные и положительные денежные потоки постоянно чередуются, имеет место неординарный денежный поток.

В Методических рекомендациях по оценке эффективности инвестиционных проектов, утвержденных Минэкономики России, Минфином России, Госстроем России 21.06.1999 № ВК 477 (далее — Методические рекомендации), выделяются:

• — поток денежных средств от операционной деятельности, который учитывает выручку от реализации товара, выплату заработной платы, расчеты с поставщиками, процентные выплаты по долговым обязательствам и другие текущие расходы;
• — денежный поток от инвестиционной деятельности, который учитывает поступления средств и платежи, связанные с продажей, приобретением, а также модернизацией и реконструкцией основных фондов;
• — денежный поток от финансовой деятельности предприятия, который учитывает расчеты с инвесторами и кредиторами, а также операции, связанные с собственными финансами (выпуск и продажа ценных бумаг, выплата дивидендов и др.).

Однако по мнению некоторых специалистов, например С. В. Валдай- цсва, предлагаемая классификация разумна, когда инвестиционная деятельность предприятия рассматривается как отдельный бизнес, в котором не используется заемное и долевое финансирование и который ведется для зарабатывания распределяемых прибылей. По инвестиционная деятельность обычного предприятия — это чаще всего лишь инвестиции в поддержание и повышение конкурентоспособности предприятия. Поэтому логичнее было бы говорить о полном финансовом плане конкретных инвестиционных проектов предприятия, где, например, как краткосрочные, так и долгосрочные вложения в ценные бумаги (инвестиционный портфель) понимаются только как способ накопления средств для планируемых инвестиций предприятия в реальные активы.

В зависимости от способа учета заемных средств различают полный и бездолговой денежный поток — именно данные типы являются базовыми в практике оценки бизнеса.

Полный денежный поток (денежный поток для собственного капитала) по составу и структуре отражает способ финансирования всех инвестиций, осуществляемых в рамках бизнеса, т.е. учитывает привлечение, обслуживание и погашение заемных средств.

Поскольку доля и стоимость заемных средств в финансировании бизнеса учтены в прогнозируемом денежном потоке, то дисконтирование ожидаемых денежных потоков может происходить по ставке дисконтирования для собственного капитала, особенности определения которой будут рассмотрены далее. Полный денежный поток отражает сумму денежных средств, на которую могут претендовать собственники компании после уплаты всех обязательств, включая расчеты с кредиторами. Однако спрогнозировать условия привлечения заемных средств, особенно при реализации проектов с длительным или неопределенным сроком действия, удается далеко не всегда, и в данном случае оперируют бездолговым денежным потоком.

Бездолговой (свободный) денежный поток не включает в себя движение заемных средств, которые используются для финансирования бизнеса. В данном случае дисконтирование денежных потоков должно производиться по ставке, равной средневзвешенной стоимости капитала данного предприятия. Величина денежных средств, представляющая собой сальдо по бездолговому потоку, является суммой, на которую могут претендовать все участники бизнеса. При этом могут сложиться ситуации, когда после погашения обязательств по кредитам собственникам не останется ничего. Если оценка бизнеса осуществляется по инициативе собственников, они в большей степени заинтересованы в применении полных денежных потоков, которые для них более наглядны.

В зависимости от способа учета изменения цен могут быть применены номинальные и реальные денежные потоки.

Планирование номинальных денежных потоков требует оценки изменения цен на конечную продукцию, выпускаемую в рамках оцениваемого бизнеса, а также прогноза размера инфляции, причем на всех рынках, на которых представлены необходимые для деятельности ресурсы.

Данный вид денежных потоков может обеспечить еще большую точность инвестиционных расчетов, однако лишь в том случае, если оценщик действительно хорошо знает состояние рынков, умеет отслеживать все происходящие на них изменения и способен хорошо прогнозировать будущую конъюнктуру. Опираясь на соответствующие маркетинговые исследования, он должен учитывать факторы возможного влияния будущих конкурентов, прогнозировать изменение цен и т.д. Это обусловлено тем, что неграмотный анализ конъюнктуры при использовании номинального денежного потока может привести к значительным ошибкам в инвестиционных расчетах.

Реальные денежные потоки — это сальдо поступлений и платежей в ценах базисного периода, связанных с продажей продукции и закупкой ресурсов. В будущем эти цены могут иметь другое значение, поскольку зависят от того, насколько начальная цена будет меняться в связи с изменением спроса на продукцию и предложения ресурсов.

При определении цен на планируемую к выпуску продукцию может быть использована ценовая политика, не учитывающая инфляцию. Она может, например, предполагать удержание низкого уровня цен с целью завоевания своего сектора рынка.

Принцип 2. В рамках доходного подхода необходимо учитывать распределение денежных потоков во времени.

Процедура дисконтирования денежных потоков связана с необходимостью учета временной ценности денег и компромисса между риском и доходностью. Поскольку от начала финансового планирования до момента получения дохода проходит значительное время, необходимо учитывать этот важный фактор, обусловленный тремя основными причинами:

инфляция (покупательная способность денег со временем снижается);

• — альтернативная стоимость (финансы можно было вложить в другой проект и получать с него больший доход);
• — риск неполучения денежной суммы. Чем больше рискует собственник при вложении своего капитала в целевой бизнес, тем большую доходность он захочет получать, поэтому очень важно при составлении финансовой части проекта найти и выбрать оптимальное сочетание этих параметров.

Для учета распределения денежных потоков во времени осуществляется процедура дисконтирования.

Дисконтирование — это расчетное приведение будущих доходов к текущему моменту времени. Осуществляя данную процедуру, оценщик должен иметь в виду, что первые отрицательные денежные потоки но вновь создаваемому бизнесу вносят гораздо больший негативный вклад, чем отсроченные во времени положительные денежные потоки. Поэтому одним из важнейших этапов доходного подхода является обоснование ставки дисконтирования. Согласно п. 2.7 Методических рекомендаций ставка дисконтирования определяется с учетом альтернативной эффективности использования капитала.

Принцип 3. При планировании денежных потоков необходимо учитывать и оценивать риски их неполучения.

Одним из инвестиционных условий, учитываемых в ставке дисконтирования, является уровень риска. При этом наблюдается следующая зависимость: чем выше риски у бизнеса, тем большую доходность он обеспечивает. Поскольку наиболее популярным способом отражения рисков при оценке стоимости бизнеса является их учет в ставке дисконтирования, высокий уровень рисков способствует ее росту.

В теории финансов имеется много различных классификаций рисков, однако в оценочной практике наиболее популярным подходом считается их деление на систематические и несистематические.

Систематические риски определяются рыночной средой, в которой действует оцениваемый бизнес. Они также часто называются внешними рисками, среди которых можно выделить общие систематические и отраслевые. Первые будут определять деятельность всех компаний, работающих в данной стране, независимо от их отраслевой принадлежности.

К подобным рискам, в частности, относятся инфляция, изменения курсов валют, политический климат и др. Вторые зависят от отраслевой принадлежности компании и учитывают такие факторы, как характер конкуренции среди поставщиков ресурсов, потребностей покупателей, специфику используемых активов (например, специальное оборудование). Для определения отраслевой принадлежности оцениваемого бизнеса наиболее корректно использовать SIC-kojx (Standard Industrial Classification) — четырехзначный код с учетом узкой специализации. Первые две его цифры соответствуют главной группе промышленной классификации, две вторые определяют подгруппу.

Несистематические риски — внутренние факторы, влияющие на работу конкретного бизнеса, с которыми сталкивается данное предприятие преимущественно в силу неэффективного менеджмента. Следует отметить, что при оценке бизнеса в основном учитываются систематические риски, поскольку их можно в той или иной степени объективно оценить на базе доступной рыночной информации. Учет же несистематических рисков возможен только посредством экспертной оценки, однако именно они выступают главным объектом рискового менеджмента и могут быть в значительной степени снижены.

Основные группы несистематических рисков, а также мероприятия по их минимизации представлены в табл. 2.1.

Основные группы несистематических рисков бизнеса и некоторые способы их минимизации

Описание ключевых факторов

Риски в сфере НИОКР

• — Отрицательный результат НИОКР;
• — низкая эффективность НИОКР;
• — несоответствие результатов НИОКР производственным возможностям предприятия

и наиболее эффективных методов проведения НИОКР;

• — подбор квалифицированных кадров для выполнения НИОКР;
• — заключение договоров подряда в научно-исследовательской сфере с проверенными контрагентами

Риски в сфере интеллектуальной собственности

• — Риски параллельного патентования;
• — риски несанкционированного доступа к ноу-хау;
• — риски незаконного использования прав интеллектуальной собственности;
• — риски патентных споров при расширении географии продаж

• — Зонтичное патентование;
• — создание системы контроля над использованием ноу-хау;
• — расширение географии патента (регистрация патента в национальных патентных ведомствах страны, на рынок которой планируется выход);
• — маркетинг и патентный мониторинг

Риски в сфере финансирования

• — Угроза отсутствия источников финансирования;
• — угроза ухудшения финансового рычага за счет неадекватного соотношения заемного и собственного капитала;
• — угроза исчезновения источника финансирования

• — Диверсификация источников заемного капитала;
• — планирование оптимальной структуры капитала;
• — поэтапное осуществление инвестиций для возможности разбиения кредита на транши

Описание ключевых факторов

• — Риски повышенной доли постоянных расходов;
• — риски, связанные с наличием специальных активов, вызывающих угрозу отсутствия окупаемости инвестиций

• — Применение новых ресурсосберегающих технологий;
• — выведение непрофильных (избыточных) активов;
• — оптимизация количества административного персонала;
• — поиск возможных вариантов минимизации арендной платы;
• — анализ целесообразности приобретения более универсальных производственных активов с возможной потерей производительности, но готовых к применению в другом бизнесе в случае неудачи целевого

• — Срыв переговоров и разглашение полученной в ходе них информации;
• — отказ контрагентов от дальнейшего сотрудничества;
• — изменение условий сотрудничества

• — Заключение опционных соглашений, нс позволяющих разглашать полученную информацию;
• — заключение долгосрочных договоров с контрагентами;
• — расширение круга контрагентов

Риски в сфере сбыта

• — Угроза отсутствия реализации продукции;
• — риск выбора неправильной ценовой политики;
• — риск срыва контрактов со сбытовыми агентами

• — Тщательный анализ и сегментирование рынка на стадии планирования продукции (даже в случае его уникальности);
• — мероприятия по продвижению продукции на рынке, позволяющие снизить барьеры ее восприятия;
• — заключение предварительных договоров о поставках

с проверенными и квалифицированными сбытовыми предприятиями

Список несистематических рисков, представленный в табл. 2.1, не является полным для всех случаев. Есть также риски в сфере менеджмента, соблюдения сроков и этапов графика выполнения проекта, риски закрытого характера компании, особенности работы предприятий малого бизнеса и ряд других.

Принцип 4. Активное применение принципа наиболее эффективного использования.

Федеральные стандарты оценки обязывают применять в инвестиционных расчетах принцип наиболее эффективного использования. Стоимость объекта оценки, в том числе компании, должна быть определена как максимальная из тех стоимостей, которые могут иметь место при различных вариантах использования объекта оценки.

Даже в случае стабильного бизнеса целесообразно планирование инвестиций в совершенствование технологии, модернизацию оборудования, обновление продукции и т.д. При этом отдельным направлением планирования инвестиций становится выбор источников финансирования. Если не предусматривать обновление физически изнашиваемого оборудования, у компании начнут расти брак и повышаться себестоимость готовой к продажам продукции. В любом случае капитализация постоянного или постоянно падающего дохода даст весьма невысокую оценку рыночной стоимости.

Очевидно, что принцип наиболее эффективного использования удобнее применять, когда оценка проводится исходя из инвестиционных возможностей конкретного заказчика проведения оценки. При определении рыночной стоимости бизнеса для потенциального, а не конкретного покупателя определенные предложения по оптимизации бизнес-плана могут существенно повысить стоимость компании.

Источник: studme.org